Una spinta dalla liquidità globale: conseguenze per il Bitcoin in un’economia statunitense in rallentamento

Grafico del mese

Rate cuts imply increasing excess liquidity growth

Performance

La performance di giugno è stata caratterizzata dal consolidamento del prezzo del bitcoin a causa dell'aumento dei rischi geopolitici in Medio Oriente.

Nel corso dell'ultimo mese, il bitcoin e i mercati delle criptovalute in generale hanno attraversato una fase di consolidamento post-massimo storico, oscillazioni dettate dal sentiment e, infine, nuovi afflussi, sostenuti da una forte domanda on-chain da parte delle aziende quotate.

Dopo aver toccato nuovi massimi storici, il bitcoin ha trascorso le prime settimane di giugno in una fase di assestamento. Con la conclusione della più grande conferenza annuale sul bitcoin a Las Vegas senza annunci in grado di influenzare realmente il mercato, l'assenza di nuovi catalizzatori - nonostante titoli come il piano del Pakistan per una riserva strategica di bitcoin e l'aggiunta del bitcoin al bilancio del Paris Saint-Germain - ha determinato una breve fase di “stanchezza rialzista”. Il voto contrario degli azionisti di Meta a una proposta simile ha solo aumentato la durata della pausa.

Tuttavia, i fondamentali on-chain sono rimasti: gli afflussi di ETF spot statunitensi e gli acquisti da parte delle tesorerie aziendali hanno continuato ad assorbire l'offerta in borsa, mentre gli investitori privati hanno fornito la maggior parte della liquidità sul lato dell'offerta.

Con l'aumento della propensione al rischio, le criptovalute hanno superato i mercati tradizionali. Il Bitcoin ha riconquistato il livello di 110.000 dollari, avvicinandosi al suo precedente picco, mentre il sentiment sia nel mercato delle criptovalute che in quello finanziario più ampio ha raggiunto un territorio decisamente rialzista.

Questo ottimismo è rimasto anche in un contesto di elevata incertezza politica negli Stati Uniti, evidenziata dalla disputa pubblica tra Elon Musk e l'ex presidente Trump sulla politica fiscale e sul ruolo di DOGE. Gli spread dei credit default swap sui titoli del Tesoro statunitense, a circa 50 punti base su un anno, sono rimasti elevati, ma i modelli che valutano il bitcoin come assicurazione sul debito sovrano hanno indicato un valore teorico vicino ai 230.000 dollari, riflettendo sia l'aumento del premio per la protezione da rischio sovrano sia la crescente scarsità del bitcoin.

Alla fine del mese, l'escalation delle tensioni in Medio Oriente, culminata con l'intervento militare degli Stati Uniti e il voto parlamentare iraniano per chiudere lo Stretto di Hormuz, ha innescato una classica fuga verso beni rifugio come oro e obbligazioni.

Bitcoin ed Ethereum hanno sottoperformato brevemente rispetto alle azioni, pur continuando a sovraperformare molti asset rischiosi grazie alla debolezza del dollaro.

L'analisi storica dei 20 principali shock geopolitici mostra che il bitcoin ha registrato una media del +31,2% nei 50 giorni successivi all'evento, suggerendo che questi cali spesso diventano opportunità di acquisto. Il nostro indice di sentiment è infatti sceso in territorio negativo prima di rimbalzare, e le aspettative di un taglio dei tassi da parte della Fed maggiori del previsto (tra 2-3 tagli entro la fine dell'anno) hanno fornito un ulteriore sostegno attraverso il deprezzamento del dollaro.

Anche i flussi di ETP su Ethereum hanno registrato un'accelerazione, attirando 577 milioni di dollari contro 1,04 miliardi di dollari verso gli ETP su bitcoin.

Il bitcoin ha continuato a mostrare una notevole resilienza, con una volatilità realizzata inferiore a quella dei principali indici azionari statunitensi, come l'S&P 500, il NASDAQ 100 o l'indice Magnificent 7, come evidenziato in uno dei nostri rapporti settimanali.

La nostra tesi macroeconomica è che i mercati del bitcoin e delle criptoasset rimangono resilienti grazie alla crescente eccedenza di liquidità, che tende a sostenere il ciclo economico e, soprattutto, l'inflazione dei prezzi delle attività.

Infatti, sebbene la Fed mantenga i tassi invariati, le altre principali banche centrali mondiali hanno operato i tagli più consistenti dal 2008/09, il che implica un'accelerazione della crescita dell'eccedenza di liquidità (Grafico del mese).

In questo contesto, non sorprende che la domanda istituzionale di bitcoin si sia dimostrata notevolmente stabile. Le società quotate in borsa (guidate dalle continue acquisizioni di Strategy) e i veicoli ETF spot quotati negli Stati Uniti hanno costantemente superato le nuove emissioni settimanali di bitcoin. L'attività di tesoreria delle società si è estesa oltre i nomi abituali: la giapponese Metaplanet ha aggiunto +5.550 BTC per raggiungere 13.350 BTC, e il Texas ha promulgato una legge sulla riserva strategica di bitcoin, seguendo l'esempio dell'Arizona e del New Hampshire.

Nell'ultima settimana, l'incertezza macroeconomica è diminuita grazie alle prospettive di importanti accordi commerciali da parte degli USA e alla moderazione delle tensioni tra Stati Uniti e Iran. I commenti della Fed hanno sempre più segnalato che i tagli dei tassi di luglio dipendono dall'attenuarsi dei rischi tariffari. Gli ETP globali su bitcoin hanno registrato afflussi netti per 2,2 miliardi di dollari in cinque settimane consecutive, portando il totale da inizio anno a 14,3 miliardi di dollari, mentre gli ETF spot statunitensi hanno registrato una serie record di giorni positivi.

Il nostro indice di fiducia è salito al livello più alto da maggio, in linea con un ampio ritorno della propensione al rischio. Nonostante i consolidamenti transitori e i ribassi determinati da fattori geopolitici, i dati del mese evidenziano due fattori trainanti duraturi: (1) la robusta domanda istituzionale - attraverso gli ETF e i titoli di Stato societari - che continua ad assorbire l'offerta, e (2) l'aumento dei rischi macroeconomici che spinge gli investitori verso la ricerca di una “assicurazione di portafoglio” decentralizzata e scarsa.

Con maggiore chiarezza sulla politica commerciale e sull'allentamento da parte della Fed, questi fattori favorevoli creano un contesto costruttivo per il bitcoin e le criptovalute in vista del mese di luglio.

Un'analisi più approfondita delle performance dei nostri prodotti rivela che i mercati delle criptoasset sono rimasti generalmente resilienti nonostante l'elevata incertezza della politica economica statunitense e gli elevati rischi geopolitici in Medio Oriente. Il dollaro più debole ha pesato sulle performance in euro degli ETP nel mese di giugno.

Bitwise Europe Product Performance Overview (%)

La dispersione delle performance tra le altcoin è rimasta relativamente bassa, poiché la maggior parte delle altcoin ha continuato a essere fortemente correlata all'andamento del bitcoin nel mese di giugno. La sovraperformance delle altcoin è rimasta generalmente bassa nel mese di giugno, anche se recentemente ha iniziato a registrare un leggero aumento. Tuttavia, il dominio della capitalizzazione di mercato del bitcoin ha continuato a crescere nel mese di giugno, passando dal 63,5% di maggio al 64,5% di giugno.

Conclusione: il Bitcoin è rimasto relativamente resiliente nonostante l'elevata incertezza politica economica e l'aumento dei rischi geopolitici in Medio Oriente. La volatilità realizzata del Bitcoin è rimasta inferiore a quella dei principali indici azionari come l'S&P 500. Nonostante i consolidamenti transitori e i ribassi determinati dalla situazione geopolitica, i dati del mese evidenziano due fattori trainanti duraturi: (1) la robusta domanda istituzionale - attraverso gli ETP e le tesorerie aziendali - che continua ad assorbire l'offerta, e (2) l'aumento dei rischi macroeconomici che spinge gli investitori alla ricerca di una “assicurazione di portafoglio” che presenti caratteristiche di decentralizzazione e scarsità. Con maggiore chiarezza sulla politica commerciale e sulla politica della Fed, questi fattori favorevoli creano un contesto costruttivo per il bitcoin in vista di luglio.

Contesto macroeconomico

Il contesto macroeconomico di giugno è stato caratterizzato da un'accresciuta avversione al rischio a causa dell'escalation del conflitto tra Iran e Israele in Medio Oriente.

Sebbene l'esito di questa escalation rimanga ancora incerto, una regola generale è quella di considerare i principali eventi legati al rischio geopolitico come potenziali opportunità di acquisto per il bitcoin. Uno dei motivi principali è legato al fatto che, storicamente, i principali eventi di questo tipo sono stati seguiti da significativi apprezzamenti del prezzo del bitcoin.

La tabella seguente riporta l'elenco dei 20 principali eventi legati alla geopolitica e la performance successiva del bitcoin indicizzata su base 100 al momento dell'evento:

Top 20 Geopolitical Risk Events and Bitcoin Performance

Di questi 20 principali eventi di rischio geopolitico, il bitcoin è stato scambiato al rialzo 13 volte nei 50 giorni successivi al rispettivo evento. Ciò implica una distribuzione di probabilità sbilanciata al rialzo.

L'incertezza causata da questi eventi geopolitici potrebbe far precipitare l'economia statunitense in recessione, dato che la crescita sottostante rimane relativamente debole. Come già menzionato in precedenti rapporti, il mercato immobiliare statunitense rimane molto debole e gli ultimi dati indicano addirittura un aumento continuo delle offerte immobiliari in tutti gli Stati Uniti, che sta iniziando a esercitare pressione sui prezzi delle case. Secondo i dati di Zillow, nel maggio 2025 il 62% delle contee statunitensi ha registrato un calo del valore delle case.

L'attività edilizia tende ad essere un indicatore ciclico chiave da monitorare per valutare lo stato di salute dell'economia nel suo complesso, poiché tende a influenzare altri settori come quello manifatturiero e, in ultima analisi, l'occupazione. A ciò si aggiunge il fatto che i dazi sulle importazioni stanno aumentando la pressione sui beni importati dall'estero, come si evince dall'ultimo sottocomponente ISM relativo alle importazioni manifatturiere, che è sceso al livello più basso dall'inizio della pandemia. In combinazione con il forte aumento delle scorte manifatturiere dell'ISM, ciò dipinge un quadro molto debole dell'attività manifatturiera interna nei prossimi mesi.

Infatti, le ultime indagini regionali della Fed sul settore manifatturiero indicano un forte calo delle intenzioni di investimento, che sono scese ai minimi raggiunti durante la pandemia. Questo dato tende ad essere un indicatore anticipatore dell'attività manifatturiera statunitense e implica che i rischi di recessione rimangono elevati.

Alcuni indicatori alternativi negli Stati Uniti segnalano già un calo dell'occupazione complessiva, che sarebbe un chiaro segnale di recessione.

Si può ipotizzare che gli Stati Uniti siano già entrati in una “quietcession”, una recessione silenziosa che non si riflette ancora nei dati ufficiali.

Vale la pena notare che i dati ufficiali tendono ad essere pubblicati con un certo ritardo e sono solitamente soggetti a revisioni significative, in particolare i dati sull'occupazione. Ciò rende questa ipotesi ancora più probabile, considerando la debolezza di un ampio insieme di indicatori anticipatori, dal settore immobiliare a quello manifatturiero. Detto questo, il nostro modello macroeconomico continua a indicare che una recessione potrebbe non essere così grave per il bitcoin come ampiamente temuto.

How much of Bitcoin's performance can be explained by macro factors?

Il fattore dollaro statunitense è stato il principale motore della performance del bitcoin negli ultimi sei mesi, strettamente correlato alla crescita dell'offerta di moneta globale, come evidenziato in uno dei nostri precedenti rapporti mensili.

La recente debolezza del dollaro sembra essere correlata all'aumento del rientro di capitali da parte degli stranieri, come dimostrato qui. Una discussione chiave tra gli investitori tradizionali riguarda il fatto che la sezione 899 del One Big Beautiful Bill Act ostacola gli investitori stranieri che investono in attività statunitensi.

Ciò rappresenta un rischio per il dollaro, poiché gli investitori stranieri sono incentivati a spostare parte del loro capitale dagli Stati Uniti. Non sorprende che il dollaro continui a essere sotto pressione e abbia recentemente toccato il livello più basso dal marzo 2022.

Ma ciò che è ancora più preoccupante è il fatto che il dollaro si sta comportando sempre più come un asset percepito come rischioso , ovvero si sta deprezzando in un contesto di crescente incertezza economica, come evidenziato qui.

Ciò implica che il dollaro statunitense sta gradualmente perdendo il suo status di bene rifugio.

Abbiamo illustrato i motivi per cui un'accelerazione della de-dollarizzazione potrebbe essere positiva per il bitcoin anche nel nostro rapporto mensile di maggio 2025.

L'accelerazione del deprezzamento del dollaro è ancora più interessante alla luce delle misure di allentamento monetario adottate da altre banche centrali in tutto il mondo. Infatti, le banche centrali del G20 hanno effettuato 54 tagli dei tassi d'interesse negli ultimi 12 mesi, il numero più alto dal 2008/09.

Global central banks are already cutting rates the most since 2008

Mentre la Fed mantiene invariati i tassi dal dicembre 2024, altre importanti banche centrali hanno continuato ad abbassarli: la BCE ha già ridotto il tasso di riferimento quattro volte nel 2025, mentre la Banca d'Inghilterra e la Banca nazionale svizzera lo hanno tagliato due volte. Sebbene la Fed tenda a guidare le altre principali banche centrali nei cicli di riduzione dei tassi, questa volta è chiaramente in ritardo rispetto alle altre.

Other central banks continue to cut rates aggressively

Nel frattempo, sia gli indicatori dell'inflazione che quelli dell'occupazione negli Stati Uniti sono diventati sempre più favorevoli a ulteriori tagli dei tassi. Infatti, una regola di Taylor standard implica che un tasso obiettivo dei Fed Funds vicino al 3,5% è giustificato rispetto a un tasso obiettivo medio del 4,375%. È difficile confutare il fatto che sia l'inflazione che i dati sull'occupazione siano peggiorati ulteriormente da quando la Fed ha smesso di tagliare i tassi nel dicembre 2024.

Ciò implica che la Fed continua a essere “in ritardo” rispetto alle altre banche centrali mondiali. Non sorprende che si facciano sempre più insistenti le richieste di sospensione di Jerome Powell dall'attuale amministrazione statunitense.

Tuttavia, i traders che operano sui tassi non credono in un cambiamento significativo da parte della Fed nel breve termine. Al momento della stesura del presente rapporto, i Fed Funds Futures continuano a scontare solo 2-3 ulteriori tagli dei tassi fino alla fine del 2025, come previsto sostanzialmente dall'inizio dell'anno. Detto questo, i “rischi” sono orientati al ribasso, poiché gli indicatori macroeconomici continuano a favorire tassi più bassi, come confermato anche dai recenti commenti dello stesso Powell.

I tagli tardivi dei tassi da parte della Fed dovrebbero inoltre continuare a spingere al ribasso il dollaro statunitense, alimentando un'ulteriore espansione dell'offerta di moneta globale attraverso il deprezzamento del dollaro, un fattore chiave a favore del bitcoin. L'offerta di moneta globale ha già raggiunto nuovi massimi storici e continua ad accelerare.

Nel contesto della liquidità globale, è importante sottolineare che i precedenti tagli dei tassi hanno già portato a una ripresa dell'eccesso di liquidità, ovvero una crescita dell'offerta di moneta superiore al valore dell'economia sottostante. Ciò tende ad essere molto favorevole sia per il ciclo economico che, soprattutto, per l' inflazione dei prezzi delle attività.

Rate cuts imply increasing excess liquidity growth

Infatti, questi tagli dei tassi da parte di altre banche centrali implicano già un'accelerazione della crescita dell'eccesso di liquidità almeno fino alla fine del 2025 e anche fino al 2026, il che dovrebbe essere di buon auspicio per il bitcoin e altre criptovalute.

Ciò ha spinto al rialzo le aspettative per i prossimi sei mesi in alcuni sondaggi, come quello della Fed di Filadelfia sul settore manifatturiero, confermando la recente ripresa che abbiamo osservato più in generale sugli asset rischiosi.

In generale, la crescita dell'offerta di liquidità tende a influenzare anche le aspettative future sull'attività manifatturiera. Stiamo già assistendo a un miglioramento degli indicatori macroeconomici ad alta frequenza, come i prezzi delle materie prime industriali o il rapporto rame-oro, che suggeriscono che la ripresa globale è già in atto.

Increase in excess liquidity will likely support the recovery in US manufacturing activity

Prevediamo che la crescita della liquidità globale continuerà ad accelerare grazie ai precedenti tagli dei tassi e al continuo aumento delle curve dei rendimenti in tutto il mondo, che molto probabilmente rilancerà i prestiti delle banche commerciali e la crescita dell'offerta di moneta.

Le banche commerciali sono sempre più incentivate economicamente a concedere prestiti quando la curva dei rendimenti cresce a causa di un aumento dei margini di interesse netti – le banche effettuano la cosiddetta “trasformazione delle scadenze” – prendendo in prestito sul segmento a breve termine e prestando sul segmento a lungo termine della curva dei rendimenti.

Il ripristino della ripidità delle curve dei rendimenti non è limitato agli Stati Uniti (curva del Tesoro USA), ma è osservabile anche in regioni come l'Eurozona (curva del Bund), il Regno Unito (curva del Gilt) e il Giappone (curva del JGB). Abbiamo dimostrato il legame tra la crescita dell'offerta di moneta M2 e la ripidità della curva dei rendimenti del Tesoro USA anche nel nostro ultimo rapporto mensile.

Conclusione: l'aumento delle tensioni in Medio Oriente e i crescenti rischi di recessione negli Stati Uniti hanno aumentato l'avversione al rischio dei mercati, ma i dati storici indicano che tali crisi geopolitiche sono spesso seguite da significativi rialzi del bitcoin.

Nel frattempo, la persistente debolezza del dollaro statunitense, alimentata dal rimpatrio di capitali e dalle pressioni di de-dollarizzazione, insieme al numero eccezionale di tagli dei tassi globali e al ripristino della pendenza delle curve dei rendimenti, sta riaccelerando la liquidità globale e rafforzando i fondamentali al rialzo per il bitcoin.

Il proseguimento del ciclo di tagli della Fed a luglio sarebbe un altro fattore rialzista in questo contesto.

Sviluppi on-chain

L'adozione da parte delle aziende rimane il principale motore della domanda nel 2025. Inoltre, questa tendenza continua ad accelerare. Al momento della stesura di questo rapporto, alla fine di giugno 2025, il numero di società quotate in borsa che detengono bitcoin nel proprio bilancio è quasi raddoppiato, passando da 70 a 134 (+91%) in sei mesi.

Rolling correlation: 10yr UST Future

Ciò implica che nel solo 2025 un numero maggiore di società aggiungerà bitcoin ai propri bilanci rispetto a quanto avvenuto negli anni precedenti dalla nascita del bitcoin.

Accanto alla classica coorte di detentori denominati “shrimps” (detentori di meno di 1 BTC), la coorte degli acquirenti aziendali sta aggiungendo stabilità al mercato limitando i ribassi grazie al proprio comportamento di acquisto indipendente dal prezzo. In generale, prevediamo che l'offerta strutturale da parte delle società ridurrà probabilmente i rischi di ribasso a breve termine durante questo ciclo rialzista.

In generale, esistono i seguenti gruppi principali di acquirenti di bitcoin spot:

• Exchange Retail (detentori a breve termine inferiori a 1 BTC = i cosiddetti “lettuce hands”): altamente prociclici
• Whale degli exchange (detentori a breve termine, >1k BTC): prociclici
• ETP/ETF: domanda strutturale dominata dal retail, ma anche prociclica (coorte 100 BTC – 1.000 BTC)
• Aziende: indipendenti dal prezzo, domanda strutturale in aumento (coorte 1.000 BTC – 10.000 BTC)
• Exchange “Shrimps” (<1 BTC): indirizzi di accumulo - Indifferenti al prezzo, offerta strutturale in aumento, Dollar Cost Averaging (DCA)
• Hedge fund crittografici: sempre più anticiclici

Anche la domanda strutturale delle società e degli investitori istituzionali in ETP dovrebbe attenuare la volatilità. Infatti, abbiamo già osservato una volatilità realizzata inferiore nel bitcoin rispetto ad altri importanti indici azionari, nonostante l'incertezza record, come dimostrato in uno dei nostri rapporti settimanali.

Anche la domanda di ETP su bitcoin è stata piuttosto positiva: al momento della stesura del presente rapporto, gli ETF spot su bitcoin negli Stati Uniti hanno registrato afflussi netti per 15 giorni di negoziazione consecutivi.

Nel complesso, sia le società che gli ETP continuano ad assorbire bitcoin in quantità che sono un multiplo della nuova offerta derivante dal mining.

Net inflows into US spot Bitcoin ETFs have outweighed new supply in 2025

Corporate Bitcoin purchases have outweighed new supply in 2025

Questi fattori strutturali che determinano la domanda continuano inoltre a ridurre i saldi di Bitcoin nelle borse, il che suggerisce che la nostra tesi principale rialzista di un eccesso di domanda/deficit di offerta diffuso sulle borse rimane inalterata.

Detto questo, abbiamo recentemente osservato un'attività di accumulo relativamente debole in tutti i gruppi di portafogli bitcoin. Il punteggio medio di accumulo riportato di seguito misura la variazione delle disponibilità in tutti i gruppi di portafogli bitcoin e attualmente indica solo un lento aumento delle disponibilità nell'ultimo mese:

Bitcoin: Price vs Average Accumulation Score

Un altro indicatore che suggerisce un consolidamento in atto è la “domanda apparente”, che sta nuovamente rallentando e che implica prezzi più bassi nel breve termine.

Stiamo assistendo a sviluppi simili in termini di deflussi dagli exchange da parte dei grandi investitori, che hanno recentemente subito un rallentamento, e anche di flussi di capitale on-chain verso bitcoin e altre importanti criptovalute, che hanno registrato una decelerazione nelle ultime due settimane.

Sulla base di queste osservazioni, nonostante un trend rialzista generale, è molto probabile che bitcoin continui nella sua fase di consolidamento nel breve termine, fino a quando non assisteremo a una ripresa dell'attività di accumulo e della domanda in diversi segmenti.

Conclusione: l'adozione da parte delle aziende rimane il principale motore della domanda, con il numero di società quotate in borsa che detengono bitcoin quasi raddoppiato a 134 in soli sei mesi e che forniscono uan doomanda stabile e indipendente dal prezzo, insieme agli afflussi istituzionali di ETP. Nel complesso, la nostra tesi rialzista principale per il bitcoin, basata su un eccesso di domanda diffuso e un deficit di offerta, rimane sostanzialmente intatta. Tuttavia, la debole accumulazione tra i vari gruppi di wallet e il rallentamento della domanda on-chain suggeriscono un consolidamento a breve termine fino alla ripresa di un'attività di acquisto più ampia.

Conclusione finale

Appendice

Panoramica dei mercati cripto

Global Cryptoasset Market Caps

Bitcoin Performance

Ethereum Performance

Ethereum vs Bitcoin Relative Performance

Altseason Index

Bitcoin vs Crypto Dispersion Index

Cryptoassets & Macroeconomy

Macro Factor Pricing

How much of Bitcoin's performance can be explained by macro factors?

Cryptoassets & Multiasset Portfolios

Multiasset Performance con Bitcoin (BTC)

Rolling correlation: S&P 500

Rolling correlation: Bund Future

Rolling correlation: Gold

Rolling correlation: Dollar Index (DXY)

Cross Asset Correlation Matrix

Valutazione del settore cripto

Bitcoin: Price vs Composite Valuation Indicator

Bitcoin: Composite Valuation Indicator

Bitcoin: Valuation Metrics

Fondamentali On-Chain

Bitcoin: Price vs Network Activity Index

Bitcoin: Closing Price

La scarsità di offerta di Bitcoin è più pronunciata rispetto allo scorso ciclo

Bitcoin Long-term Holder (LTH) Dashboard

Bitcoin Short-term Holder (STH) Dashboard

Bitcoin Accumulation Score

Bitcoin: Post-Halving Performance

Bitcoin: la costante scarsità di Bitcoin sarà un fattore chiave nella crescita del prezzo